IDI - Document de référence 2018
RAPPORT DE GESTION
Actif net réévalué
Évaluation des parts de l’Associé commandité
RAPPORT D’ASSOCIÉS EN FINANCE – 2 AVRIL 2019 Philippe Leroy, Président, 4/8 rue Daru, 75008 Paris Associés en Finance est une société indépendante qui a une expérience de près de 40 ans dans les systèmes d’information, d’évaluation de sociétés et les modèles de valorisation.
« Les statuts de l’IDI (ci-après le « Groupe » ou la « Société ») prévoient une répartition prioritaire des bénéfices aux associés commandités dont le montant initial en juin 1990 était de 3 millions de francs (457 347 euros). Selon les statuts, ce montant est indexé tous les ans sur la base de la moyenne mensuelle des taux des obligations privées calculée sur les douze derniers mois (TMO). Il est prévu que ce dividende soit égal à 3 % du résultat consolidé avant impôt part du Groupe IDI si ce dernier calcul aboutit à un résultat supérieur. Cela a été le cas pour quatre exercices : 2000, 2010, 2016 et 2017. Au titre de 2018, le dividende minimal correspondant à l’indexation sur le TMO s’établirait à 1 703 614 euros, tandis que le résultat du calcul correspondant à 3 % du résultat consolidé avant impôt correspondrait à un dividende revenant à l’Associé commandité légèrement supérieur, à 1 782 840 euros. Toutefois, le dividende 2018 ne sera pas versé à l’Associé commandité, le résultat social d’IDI étant une perte. Sur demande de la Gérance de l’IDI, Associés en Finance procède à l’évaluation des parts de l’Associé commandité, la valeur de cet élément financier étant l’une des composantes du calcul de l’actif net réévalué revenant aux actionnaires commanditaires de l’IDI. Cette évaluation porte sur les droits financiers liés à l’existence du dividende préciputaire défini ci-dessus, mais ne valorise pas les droits conférés par le statut de Commandité sur la gouvernance de la Société ni les revenus associés à la fonction de Gérance de la Commandite. Le présent document correspond à l’évaluation financière de ces parts de l’Associé commandité au 31 décembre 2018. Pour rappel, cette valeur s’élevait au 31 décembre 2017 à 30,0 millions d’euros. En conformité avec les méthodologies utilisées dans les rapports précédents d’Associés en Finance, cette évaluation est conduite, d’une part, du point de vue de l’actionnaire commanditaire, via la dilution des résultats liée à l’existence d’un dividende préciputaire, et, d’autre part, du point de vue de l’Associé commandité via la valeur financière de ses dividendes futurs. Évaluation en dilution implicite (point de vue de l’actionnaire commanditaire) Dans cette méthode, l’évaluation est conduite du point de vue de l’actionnaire commanditaire, qui subit une dilution du fait de l’existence d’un dividende préciputaire revenant à l’Associé commandité. Cette dilution se calcule en rapprochant la valeur des dividendes passés
de l’Associé commandité de la totalité des dividendes et plus-values latentes. En valeur actualisée à fin 1999, les actionnaires commanditaires ont reçu sur la période 2000 à 2018 des dividendes à hauteur de 70,7 millions d’euros, et bénéficient d’une plus-value latente de 55,6millions d’euros, soit 126,3 millions d’euros au total. Les dividendes de l’Associé commandité s’élèvent sur une base comparable à 11,6 millions d’euros. Ces derniers représentent donc 8,4 % de la rentabilité globale (11,6 millions d’euros divisés par 11,6 millions d’euros plus 126,3 millions d’euros). La valeur des parts de l’Associé commandité s’élève donc selon cette méthode à 40,1 millions d’euros (correspondant à 8,4 % de 478,7 millions d’euros, montant de l’ANR 2018 communiqué par IDI). Évaluation par les flux prévisionnels (point de vue de l’Associé commandité) Dans cette méthode, la valorisation est menée du point de vue de l’Associé commandité en considérant la valeur financière de ses dividendes futurs. Elle repose, d’une part, sur l’hypothèse de dividendes futurs croissant à un rythme conforme au taux d’indexation des dernières années, et, d’autre part, sur l’utilisation d’un taux d’actualisation cohérent avec le risque encouru par l’Associé commandité. Taux d’actualisation Du point de vue de l’Associé commandité, responsable sur ses biens propres d’une société de capital-investissement, le taux de rentabilité exigé, c’est-à-dire le taux d’actualisation de ses dividendes prioritaires espérés, doit tenir compte du coût du capital de l’IDI. Celui-ci est déterminé à partir du modèle Trival ® d’Associés en Finance. Dans ce modèle, le coût des fonds propres prend en compte, pour chaque société, l’ensemble des risques subis par les actionnaires et est aussi fonction de la taille et liquidité en Bourse de la Société. Compte tenu de ces éléments d’analyse, et sur la base de la moyenne calculée au cours du second semestre 2018 des paramètres de marché issus du modèle Trival, le coût des fonds propres de l’IDI s’établit à 8,49 % et se décompose de la manière suivante, en tenant compte des primes de risque et primes d’illiquidité spécifiques du titre :
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TABLEAU 1 : COÛT DES FONDS PROPRES IDI À FIN DÉCEMBRE 2018
Sur la bas des paramètres de marché en moyenne sur 6 mois à fin 2018
Coût des fonds propres du marché
7,23 %
Prime de risque spécifique IDI (pour un risque de 1,02)
0,17 % = 8,26 % (1,02 – 1,00) 1,09 % = 1,28 % (1,86 – 1,00)
Prime d’illiquidité spécifique IDI (pour un coefficient d’illiquidité de 1,86)
COÛT DES FONDS PROPRES APRÈS IMPÔT
8,49 %
Source : Associés en Finance.
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/ DOCUMENT DE RÉFÉRENCE 2018
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